證券市場的監(jiān)管關(guān)系到證券市場能否平穩(wěn)發(fā)展，也關(guān)系到國民經(jīng)濟的發(fā)展，因此，證券市場的監(jiān)管如何協(xié)調(diào)與市場的關(guān)系是個關(guān)鍵的問題，本文就對如何進行有效的證券監(jiān)管進行探討。

　　《證券法苑》證券期刊發(fā)表，內(nèi)容簡介：作為資本市場的自律監(jiān)管者和法制建設(shè)的參與者，我們深切感受到，資本市場歷經(jīng)多年發(fā)展，法律體系漸趨完備，但法治基礎(chǔ)仍舊薄弱，前沿問題、熱點問題、難點問題大量存在并持續(xù)產(chǎn)生，需要理論界、司法界和實務(wù)部門投入熱情、深入思考、共同研究。

　　證券市場如何監(jiān)管,監(jiān)管的界限在哪里,如何把握證券自律與政府監(jiān)管的度,這涉及到證券市場本身的發(fā)展規(guī)律以及國家對經(jīng)濟干預(yù)正當(dāng)性的問題。證券監(jiān)管的適度把握應(yīng)考慮政府與市場的關(guān)系,充分發(fā)揮市場的主導(dǎo)作用,政府的作用應(yīng)該限制在市場失靈的范圍內(nèi)。

　　一、國外證券監(jiān)管適度性探討

　　證券監(jiān)管的演變應(yīng)該是與證券市場的產(chǎn)生和發(fā)展相適應(yīng)的一個動態(tài)過程,證券市場發(fā)展的不同階段和格局決定了證券監(jiān)管的邊界的變遷,也折射出其中特殊的政治、經(jīng)濟和市場化進程下的證券監(jiān)管限度的變化過程。筆者選取了具有代表性的美、英、德三國的證券監(jiān)管體制進行簡單的比較,重點放在各國在適度監(jiān)管上的做法,以期能對我們有所啟示。

　　(一)美國。美國一向自認為他們之所以有全世界最發(fā)達的證券市場,是因為他們有全世界最好的證券監(jiān)管制度美國的證券立法從各州開始,第一部全面的證券法是由堪薩斯州在1911年頒布的。堪薩斯立法的目的主要是為了保護那些不智的投資者免受證券推銷人的欺騙,這些推銷人把毫無價值的一夜之間消失的公司和金礦企業(yè)的股票賣給公眾,結(jié)果這些股票的背后什么財產(chǎn)都沒有,只剩下堪薩斯的藍天,由此各州的證券法都被簡稱為“藍天法”美國早期的證券監(jiān)管就是以藍天法為基礎(chǔ),確立了誠實、公平和反欺詐的原則。

　　美國現(xiàn)行的證券市場法規(guī)主要是在1929-1933年經(jīng)濟危機后建立起來的,其主要內(nèi)容及原則包括:法定注冊和公開原則,保證為市場參與者提供完全、準(zhǔn)確的信息;規(guī)范公開原則,監(jiān)督證券交易所、場外交易和全國證券商協(xié)會;公平和反欺詐原則,鼓勵私人依法起訴。上述內(nèi)容包括在《1933年證券法》、(1934年證券交易法》、(1935年公用事業(yè)控股公訴法》、(1939年信托契約條例》、(1940年投資公司法》和其他若干法案條文中。

　　美國證券監(jiān)管的最新一輪重大行動是2002年制定的《薩班斯奧克利法》,該法是對2002年一連串上市公司財務(wù)造假事件(從安然到凱馬特,從世界通信到施樂)的回應(yīng)。制定該法的目的是:第一,強化政府監(jiān)管,以便市場更有效率。第二,恢復(fù)投資者信心和資本市場的公眾誠信。本法案強化了對上市公司的財務(wù)審計,加重了公司管理層對公司公布的會計報告的責(zé)任,加重了中介機構(gòu)(如會計師、律師事務(wù)所)等對公司財務(wù)報告的責(zé)任,強化了對公司財務(wù)的外部監(jiān)督。使得證券監(jiān)管的基淵一下子變得更加嚴(yán)厲了。因此,有學(xué)者評論說這是“亂世出重典”。

　　(二)英國。在英國,傳統(tǒng)上證券行業(yè)的自律系統(tǒng)起到更重要的作用,其自律組織包括英國證券交易所協(xié)會、英國證券業(yè)理事會、收購與合并問題專門小組等等。這些組織制定的規(guī)則常常比議會立法更起作用,這種狀況一直持續(xù)到1986年以前。之前英國未設(shè)立專門的政府機構(gòu)行使監(jiān)管職能,也沒有制定專門的法律對證券交易和風(fēng)險進行規(guī)定和限制,只有一些相關(guān)的法律條款,如證券交易所的自我管理規(guī)定和《公司法》、《反欺詐投資法》、《公平交易法》等法規(guī)中有關(guān)的規(guī)定構(gòu)成證券法制監(jiān)管體系。這是和上述英國證券市場的自律管理密切相關(guān)的。1986年,英國通過了《金融服務(wù)法》,建立了管理證券業(yè)的新模式,從此結(jié)束了英國證券市場松散的自律管理狀態(tài),確立了在新法律框架下的管理體制。由于這種“多元化”的管理體制立法體系復(fù)雜,在不同的法律規(guī)定下設(shè)置不同的監(jiān)管機構(gòu),分別對不同的業(yè)務(wù)種類進行監(jiān)管,帶來成本過高和效率低下的問題。英國在2000年出臺了《金融服務(wù)與市場法案》,它的大部分條款合并了現(xiàn)有法律或自律法規(guī)的內(nèi)容,為新的監(jiān)管體系和監(jiān)管機構(gòu)一金融服務(wù)局提供了一個單一的法律框架,以替代原有的不同法規(guī)所形成的法律框架。

　　(三)德國。在德國,商業(yè)銀行擁有進行證券業(yè)務(wù)的權(quán)利,銀行業(yè)與證券業(yè)呈現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營、混業(yè)管理的局面。因此,其證券業(yè)便通過中央銀行對參與證券業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行的管理來實現(xiàn)監(jiān)督,并沒有對證券市場進行管理的專門機構(gòu)。同樣的原因,德國也沒有一個規(guī)定證券市場監(jiān)管體制、解釋市場運行規(guī)則的法律實體。關(guān)于上市公司及股票發(fā)行和交易的規(guī)定,見于《公司法》、《銀行法》、《投資公司法》、《證券交易條例》和《證券交易所法》等相關(guān)法律法規(guī)中。但德國于1993年底制定了《內(nèi)幕交易法》和《持股信息新規(guī)則》,并于1994年成立了德國證監(jiān)會,也反映趨向集中立法體制的跡象。從上述的比較觀察中,我們可以得出:

　　第一,從美、英、德證券監(jiān)管法制的變化軌跡可以看出,其立法的中心原則為“公開、公平、公正”。固家證券立法也是適應(yīng)國內(nèi)外經(jīng)濟情況的變化和證券市場的飛速發(fā)展而不斷調(diào)整、完善的,沒有一成不變的東西。

　　第二,一國證券監(jiān)管體制的核心在于正確設(shè)定政府監(jiān)管和自律管理的位置,妥善處理兩者之間的關(guān)系。一方面,應(yīng)強調(diào)政府的集中立法管理,將政府監(jiān)管置于監(jiān)管體系的首要地位;另一方面,自律管理也是不可替代的。任何國家和證券監(jiān)管體制都必須依賴自律機構(gòu)完成對市場變化作出靈活、迅捷反應(yīng)的一線監(jiān)管活動,以彌補政府監(jiān)管監(jiān)管成本過高和監(jiān)管失靈而造成的效率低下。但自律管理應(yīng)被納入政府集中監(jiān)管的框架之中,才能有效消除自律機構(gòu)由于自利和不良競爭所導(dǎo)致的市場混亂。總之,一個富有效率的證券監(jiān)管模式應(yīng)該是政府監(jiān)管和自律管理之間分工合理、協(xié)調(diào)配合的有機統(tǒng)一體。

　　二、我國證券監(jiān)管適度性分析

　　我國證券市場監(jiān)管首先應(yīng)適應(yīng)我國國情。我國證券市場的形成可以認為是由政府推動的自上而下的強制性制度建設(shè),所以從一開始它就存在先天的不足;再加上長期形成的計劃管理的經(jīng)驗,使得我國證券市場具有自己的特征。我國的證券監(jiān)管的“度”的把握不能不考慮這些因素所以在借鑒國外發(fā)達證券市場監(jiān)管經(jīng)驗的同時,尤其要注意同我國國情相適應(yīng)。

　　(一)我國證券市場的特點。拋棄紛繁復(fù)雜的細節(jié),對比成熟證券市場的特征,我們發(fā)現(xiàn)我國證券市場有以下特點:

　　1、已具備相當(dāng)?shù)囊?guī)模。一個證券市場的規(guī)模必須大到能讓希望在本市場中籌資的企業(yè)能正常地實現(xiàn)其融資目標(biāo),而不受市場規(guī)模的過分制約,這是成熟市場的首要特征。經(jīng)過短短幾十年的發(fā)展,我國證券市場取得舉世矚目的成就,已經(jīng)具備為各類型企業(yè)融資服務(wù)的目標(biāo)。

　　2、監(jiān)管機制還不完備。成熟市場的監(jiān)管原則貫徹公開公平、公正原則,監(jiān)管機制建立在法治基礎(chǔ)之上,有關(guān)的法律和規(guī)則覆蓋證券市場的各個基本層面,實施細則都有很好的可操作性,不同監(jiān)管主體制定的規(guī)章制度的銜接性、配套性、層次性良好。我國在這方面還有很長的路要走。

　　3、市場化的努力已初見成效。成熟市場的市場化是很充分的,證券的發(fā)行、上市交易乃至金融創(chuàng)新都已完全按照市場化的準(zhǔn)則來運作。我國證券市場的市場化的拓展正以前所未有的廣度和深度展開,我們的努力已初見成效一個典型例子就是對于新股的發(fā)行我們已不采額度的限制,而是由市場自行調(diào)節(jié)。

　　4、行為主體的素質(zhì)還有待于進一步提高。證券市場上基本的行為主體是投資者、上市公司、證券公司、各類中介機構(gòu)等。如果其行為主體不具備經(jīng)濟人的特征,那么這樣的證券市場即使硬件設(shè)施再完善、規(guī)模再大,也只能是一個扭曲的市場,證券監(jiān)管也很難落到實處。我國證券市場在這方面的努力才剛剛開始。

　　(二)我國證券市場監(jiān)管的領(lǐng)域界定。政府對證券市場的監(jiān)管是基于市場缺陷導(dǎo)致的“市場失靈”,因此,監(jiān)管的范圍應(yīng)首先限制在“市場失靈”的領(lǐng)域。而對市場能自行調(diào)節(jié)好的經(jīng)濟活動,政府就沒必要干預(yù)。所以,政府監(jiān)管應(yīng)嚴(yán)格局限于市場調(diào)節(jié)機制不能展現(xiàn)其功效或功能發(fā)揮微弱的領(lǐng)域,而不能隨意逾越這個范圍。否則,“政府失靈”就會顯現(xiàn),并對整個市場經(jīng)濟的健康發(fā)展造成極大的負面影響。

　　(三)具體的應(yīng)對措施。正如中國的資本沒有經(jīng)歷資本主義的漫長發(fā)展一樣,我國證券市場也是“國家培育下的拔苗助長”的產(chǎn)物,沒有經(jīng)歷自然的生長發(fā)展過程。我國的證券監(jiān)管的各項具體措施必須考慮這一特殊國情,以及由此所決定的我國證券市場的特征。具體說來有以下幾個方面:

　　1、在現(xiàn)有的相關(guān)證券法律、法規(guī)的基礎(chǔ)上,構(gòu)建系統(tǒng)、權(quán)威的證券市場法律體系,作為市場監(jiān)管體制的基礎(chǔ)。正如哈耶克所說,“政府活動對自由市場的干預(yù)程度應(yīng)當(dāng)以法治做為標(biāo)尺”。同時,必須注重法律規(guī)范之間的協(xié)調(diào)性和內(nèi)容的銜接性。首先,應(yīng)圍繞《證券法》的準(zhǔn)則與內(nèi)容,協(xié)調(diào)不同層次立法和不同部門法律規(guī)范的一致性,進一步減少法律規(guī)范的過渡性與沖突性。其次,法律規(guī)范應(yīng)具有前瞻性,應(yīng)配合國家社會與經(jīng)濟的動態(tài)發(fā)展、證券市場運行的復(fù)雜性和與國際接軌的需要。

　　2、政府監(jiān)管與自律監(jiān)管的監(jiān)管主體應(yīng)當(dāng)相互協(xié)作。世界主要國家和地區(qū)的證券監(jiān)管部門和證券業(yè)協(xié)會等自律組織,在各自職責(zé)范圍內(nèi)實施管理,維持穩(wěn)定的關(guān)系,并在此基礎(chǔ)上相互協(xié)作,形成監(jiān)管合力。政府監(jiān)管與自律監(jiān)管的協(xié)作,首先需要信息共享,包括對券商基本信息和對其處罰信息的共享等。其次是對券商日常管理和違法、違規(guī)行為的查處的合作。對證券機構(gòu)的檢查一般由證券業(yè)協(xié)會等自律組織完成,證券業(yè)協(xié)會有義務(wù)向政府監(jiān)管部門報告其發(fā)現(xiàn)的證券機構(gòu)違法、違規(guī)行為,配合政府監(jiān)管機構(gòu)對證券部門進行調(diào)查,向其提供證據(jù),移交超出其監(jiān)管職責(zé)范圍的違法、違規(guī)案件。政府監(jiān)管部門一般將情節(jié)較輕的案件交由證券業(yè)協(xié)會等自律組織處理。形成一個層次分明的監(jiān)管體系。正如美國證券交易委員會主席道格拉斯曾指出的:“將大量的實時管理行為委托于自律組織進行,不僅必須而且可行。